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5月金融数据点评,银监会新闻发布会点评
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事件:央行公布统计数据,2018年1月新增社会融资规模3.06万亿,新增人民币贷款2.9万亿,新增人民币存款3.86万亿,M1同比增长15%,M2同比增长8.6%。

事件:3月2日,“银监会化解金融风险,引领银行业服务经济高质量发展”新闻发布会在北京召开。

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事件:央行公布5月金融数据,4月新增社融7608亿,同比减少3023亿;4月新增人民币信贷1.15万亿,同比多增405亿元。M2同比增长8.3%,增速与上月末持平。

    1月新增人民币贷款2.9万亿略超市场预期,印证我们前期“新增社融不高于去年、新增贷款显著高于去年”的判断。在经济稳健复苏、信贷需求强劲的背景下,2018年1月人民币贷款新增2.9万亿(2017年1月新增2.0万亿),略超出市场预期;而2018年1月社融规模新增3.06万亿,较2017年1月新增3.74万亿减少6800亿元。印证我们今年1月银行调研的结论:全年银行灵活摆布贷款投放的空间和弹性更大,预计今年广义信贷结构将出现明显变化,新增社融不高于去年、新增贷款不低于去年。1月对实体经济发放的人民币贷款增加2.69万亿元,同比多增3717亿元,其中企业部门新增约2220亿元,居民部门新增约1490亿元。我们判断信贷需求复苏正在从大中型企业逐渐向小微企业扩散,2018年银行信贷支持实体经济的势头强劲。

    “非标转标、表外转表内、非信贷转信贷”的趋势明显,促进银行业务回归本源、降低企业融资成本。同业理财及各项非标方面则有所压缩。截至1月末,同业理财同比减少3.6万亿,信托贷款、委托贷款较年初分别下降408亿和882亿元。这继续验证我们前期“新增社融不高于去年、新增贷款显著高于去年”的判断”。同时表明了“全方位围堵非标、堵偏门开正门”、逐渐消除非标业务浓厚的通道色彩、阳光化开展非标融资的监管大方向。发布会明确表示要“提高资金使用效率,减少通道业务和融资中间环节,促进银企直接对接,继续加大减费让利力度,降低企业融资成本”。

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    5月短期发生的信用债违约事件扰动当月社融数据,企业发债正在逐步回归常态,不必对银行资产质量的改善趋势过分担忧。5月企业债券融资-434亿(VS3月3457亿元;4月3776亿元)直接带动社融新增总量至7608亿,同比减少3023亿。5月短期出现的信用债违约事件导致市场对信用风险的担忧情绪升温,传导至债券一级市场,导致部分公司发债受阻。但进入6月,债券负面事件高峰期已过,无论是违约还是推迟、取消发行,均已边际改善,6月截至目前仅有一支债券违约,取消发行数量也在明显减少,与此同时债券净融资额也在边际向好。根据WIND统计,6月截至目前企业债券净融资额为-48亿元,较5月为-1139亿元已有明显回暖(口径为:企业债 公司债 中票 短融 定向工具 可转债 可交换债);从周度数据来看,5月第四周(5.21-5.27)、6月第一周(5.28-6.3)、6月第二周(6.4-6.10)企业债券净融资额分别为-323、-199和-142亿元,尽管尚未回正但企业发债情况边际已经好转。我们认为企业发债正在逐步回到正常水平,违约与取消发行的高峰期已过,于银行而言其资产质量改善的大逻辑仍未被破坏。

    严监管环境下“非标转标、表外转表内、非信贷转信贷”的趋势进一步深化。从社融结构上看,2018年1月新增社融结构与2017年1月相比,“非标转标、表外转表内、非信贷转信贷”的趋势明显。2018年1月新增信贷、直接融资与表外融资(信托贷款 委托贷款 未贴现银行承兑汇票)占新增社融总量的比重分别为88.8%、5.5%和3.8%,而2017年1月以上三项占比则分别为62.1%、2.8%和33.3%。这与当前“全方位围堵非标、堵偏门开正门”的监管大方向保持一致,逐渐消除非标业务浓厚的通道色彩、阳光化开展非标融资,支持银行回归支持实体经济的业务本源。

    信贷投向上以服务“供给侧结构性改革”为主线,支持普惠金融、精准脱贫和污染防治。

12月新增人民币贷款10800亿人民币,预期 8250亿人民币,前值12500亿人民币; 社会融资规模增量15898亿人民币,预期13000亿人民币,前值15191亿人民币; M2货币供应同比8.1%,预期8.1%,前值 8%。

    表外理财存量非标预计将开始逐渐回表,进一步优化融资结构,降低“影子银行”业务累积的系统性风险。在金融监管“全方位围堵非标,开正门堵偏门”的背景下,年初至今非标融资连续五个月持续压降,5月委托与信托贷款分别下降1570和904亿元。5月新增贷款、直接融资与表外融资(信托贷款 委托贷款 未贴现银行承兑汇票)分别占社融比重146.8%、0.1%和-55.4%;年初至今新增贷款、直接融资与表外融资分别占比90%、13.9%和-7.2%。资管新规于4月正式落地,银行表外理财对接的存量非标尚未启动处置措施。

    在不突破资本金和流动性两大指标的前提下,“表外转表内”实质上利好银行业绩表现。

    发布会明确提及要继续“大力压缩对产能过剩行业贷款,有序退出‘僵尸企业’”,同时“积极支持国家重大战略实施,助力打好精准脱贫和污染防治攻坚战”。普惠金融方面,2017年5家大型银行的事业部陆续挂牌之后,新发放的普惠金融贷款是404万余笔,3.19万亿元,户均贷款79万元。下一步将继续聚焦重点,精准发力,将关注点进一步聚焦到单户授信1000万元、500万以下的小微企业和农户。

摘要

    “严监管”政策下推动银行业发展回归本源,为了承接表外非标客户的融资需求,我们判断处置存量非标将以回归表内信贷的方式为主,预计下半年贷款额度有一次性向上调整的必要性,叠加企业债券融资正在回归常态,我们认为对后续社融及宏观经济趋势不必过分悲观。

    首先,上市银行资本金和流动性相对充裕,“表外转表内”对银行来说压力不大。于银行而言,表外转表内需要消耗更多的资本金且需要满足流动性的需求。目前上市银行通过可转债、优先股等方式对资本已经进行一定程度的补充,且流动性上相对于监管红线仍留有一定余地。另外广义信贷已经将表外理财纳入监管,转回表内对各家银行MPA考核并不存在影响。因此,“表外转表内”对上市银行而言压力并不大。其次,从利差角度而言,“表外转表内”对银行利润有正向贡献。由于表外理财的成本明显高于表内存款的成本,当前金融市场利率企稳、负债成本边际稳定可控,且表内贷款收益率上行趋势明确,银行对实体经济的支持由表外转向表内对银行息差是有所抬升的,利好银行业绩。

    银监会起草理财业务监管办法,拟作为“资管新规”配套细则发布实施,指导银行平稳过渡、规范转型。制度方面,未来理财监管细则配套“资管新规”的出台有利于银行理财业务平稳过渡。监管方面,肯定了2017年开展的“三三四十”大检查对帮助理财业务回归本源、规范开展的认可,强监管态度延续。发布会披露数据显示,2018年1月,银行理财产品规模延续了增速放缓的趋势,同业理财产品规模和占比连续12个月环比下降。态度方面,银监会“希望商业银行统一认识,主动作为,积极推动理财业务规范转型”。银监会对银行理财业务主动积极转型提出希冀,理财业务回归本源规范转型势在必行。

宽信用政策有所显现,但表外回表不畅、贷款结构失衡,融资形势依然偏紧。12月新增社融、贷款均超预期,但社融增速持续下滑,非标因季节因素萎缩幅度扩大。票据冲量明显,贷款结构仍失衡。从全年社融结构来看,新增人民币贷款占比81.4%,创2003年来新高,同比多增1.46万亿元;表外融资大幅萎缩,同比多减6.5万亿元,表内贷款增长幅度不及表外萎缩程度。

    新增贷款居民部门和企业部门对半开。在社融同比少增的情况下,5月新增人民币信贷1.15万亿,同比多增405亿元,继续印证我们前期“新增社融不高于去年、新增贷款显著高于去年”的判断。从新增贷款结构来看,企业部门和居民部分大约各占一半,企业和居民两个部门信贷需求较为均衡。5月新增人民币贷款中,居民短期、中长期贷款分别占比19%和34.1%,企业短期、中长期贷款及票据分别占比-5.1%、35.1%、12.6%,非银金融机构贷款占比1.2%。

    行业观点:经济稳健复苏、信贷需求强劲,紧握“贷款量价齐升”的大主线。在宏观环境稳定、监管预期充分的背景下,银行股核心投资逻辑是基本面趋势向上。2018年贷款量价齐升、负债成本边际稳定可控必将推动息差走阔,经济稳健复苏也必将驱动不良继续改善。

    行业观点:经济稳健复苏、信贷需求强劲,紧握贷款量价齐升、基本面向好的大主线。在宏观环境稳定、监管预期充分的背景下,银行股核心投资逻辑是基本面趋势向上。2018年贷款量价齐升、负债成本边际稳定可控必将推动息差走阔,经济稳健复苏也必将驱动不良继续改善。

宽货币到宽信用受阻,表外转表内不畅,信用仍紧,民营企业和小企业融资困难,贷款利率上行;尽管货币政策逆周期调节,货币宽松,但资金沉淀在银行体系内,银行间利率下行。一方面,表外萎缩,民企对非标融资的依赖程度较高,随着资管新规的出台,影子银行快速萎缩,民企融资难度明显增大;另一方面,表内贷款增长乏力,央行投放的流动性沉淀在银行体系内,并未有效转化为市场流动性。银行间市场流动性宽松,DR001和DR007利率快速下滑,频创2015年以来的低点。

    行业观点与个股推荐:一方面,我们判断企业发债正在逐步回归常态,债券负面事件高峰期已过。PPI维持正数震荡区间对银行而言则是舒适的外部环境,银行资产质量企稳向好的核心趋势将得以延续。另一方面,企业信贷需求仍然强劲叠加新发放贷款利率继续提升将推动贷款量价齐升,银行存款成本承压但预计其上行幅度或好于市场预期,两者共同支撑全年息差企稳回升之势。从估值来看,当前板块估值水平已重回底部,对应18年0.87XPB,优异基本面叠加低估值,足以板块投资吸引力。重申银行“龙头搭台、拐点唱戏”策略:1)拐点首选上海银行、中信银行、平安银行和南京银行;2)龙头银行推荐招商银行、建设银行、工商银行和宁波银行。

    个股推荐:我们重申在确保持有龙头银行基础仓位的基础上,需更加注重把握低估值、有拐点银行的修复机会。首推上海银行(市场认识严重不足,息差将超预期走阔,18年将修复至1.1-1.2XPB)和中信银行(基本面向上拐点显著、估值低,预计18年ROE回升);龙头银行方面重点提示工商银行、建设银行(估值回到安全底部,现价分别对应1.02/1.08倍18年PB,资产质量风险预期大幅化解的背景下基本面优秀的银行估值底部为1XPB),继续推荐招商银行、宁波银行;关注兴业银行和南京银行。

    个股推荐:我们重申在确保持有龙头银行基础仓位的基础上,需更加注重把握低估值、有拐点银行的修复机会。首推上海银行(市场认识严重不足,息差将超预期走阔,18年将修复至1.1-1.2XPB)和中信银行(基本面向上拐点显著、估值低,预计18年ROE 回升);龙头银行方面重点提示工商银行、建设银行(估值回到安全底部,现价分别对应1.03/1.07倍18年PB,资产质量风险预期大幅化解的背景下基本面优秀的银行估值底部为1X PB),继续推荐招商银行、宁波银行;关注兴业银行和南京银行。

预计1季度在表外低基数效应和债券融资稳定增长下,社融增速有望迎来拐点,但非标融资仍难有大幅回升。在防范化解重大金融风险的背景下,目前表外转表内是趋势所在,宽信用政策推动表内贷款增长;利率下行债券融资稳定增长;地方专项债扩容提前发行,以及表外低基数效应对社融增速的支撑。

随着表外转表内的影响不断显现,民企、小企业融资难问题凸显,货币金融政策需平衡好总量指标和结构指标,推动宽货币转向宽信用,切实疏通货币政策传导机制。我们建议:1)整体流动性方面,2019年至少还有3次降准,继续降准置换MLF释放长期流动性,下调OMO、MLF利率降低融资成本。2)银行表内信贷方面,创新银行资本补充工具、加大不良贷款容忍度,公平对待民企和国企,政策支持商业银行对小企业支持力度。3)表外融资方面,客观看待影子银行,解决民企融资难题问题。4)直接融资方面,推动科创板和注册制改革试点,建立多层次资本市场。

点评

1、宽信用政策有所显现,但表外回表不畅、贷款结构失衡,融资形势依然偏紧。12月新增社融、贷款均超预期,但社融增速持续下滑,非标因季节因素萎缩幅度扩大,表外回表不畅。票据冲量明显,贷款结构仍失衡。

实体融资形势仍紧,社融延续下滑趋势。12月新增社会融资规模1.59万亿元,较预期多增0.29万亿元,与去年同期基本持平。然而社融存量持续下行,12月社融同比9.8%,较11月下降0.1个百分点,连续14个月下滑,再创历史新低。

具体来看,人民币贷款仍为支撑社融增速主力,由于年末非标集中到期,表外融资延续缩减态势且幅度扩大,拖累社融,但未贴现银行承兑汇票边际好转。12月表外回表不畅,表内人民币贷款同比增长3500亿元,表外同比减少5252亿元。其中,委托贷款、信托贷款及未贴现银行汇票新增额分别为-2244亿元、-509亿元、1024亿元,较2017年同期分别增加-2845亿元、-2754亿元和347亿元。未贴现银行承兑汇票好转,或部分反映由于票据利率下行带来的票据市场整体转好,从表内开始传导至表外。债券融资、ABS及贷款核销上升明显,支撑新增社融超预期。伴随前期多项支持企业债券融资措施效果有所体现、信用债市信心修复、市场利率下行,12月企业债券净融资新增3703亿元,同比多增3360亿元,表明利率下行和政策支持是可以刺激企业融资需求的。此外,受窗口指导影响,12月银行贷款核销步伐明显加快,贷款核销同比多增459亿元。

票据冲量带动新增人民币贷款超预期。2018年12月人民币贷款10.8万亿元,同比多增4956亿元。但结构依然不佳,12月人民币贷款仍以居民贷款及票据冲量为主,其中,票据融资对人民币贷款贡献较大,12月新增票据融资3395亿元,占新增人民币贷款比重为31%,较2017年同期上升7个百分点。伴随利率水平的下行及附带功能的增加,票据融资或将持续增加,并成为企业主要融资工具之一。居民部门及企业部门贷款结构仍不理想,以短期贷款为主,但企业中长期贷款边际改善:12月企业中长期贷款同比多增-82亿元,而10、11月分别同比多增-937、-980亿元,表明尽管当前银行风险偏好较低,但伴随前期多项政策鼓励引导金融系统将银行表外资产负债转到表内,企业表内融资情况正在好转。

从全年社融结构来看,表外转表内,新增人民币贷款占比81.4%,创2003年来新高;表外融资大幅萎缩,同比多减6.5万亿元。2018年,新增人民币贷款15.67万亿元,占比81.4%,创2003年以来新高;受资管新规和金融去杠杆影响,表外融资有数据以来首次负增长,新增-2.93万亿元,占比-15.2%。其中,新增委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票分别为-1.61万亿元、-6901亿元和-6343亿元,同比少增2.39万亿、2.95万亿和1.17万亿元;直接融资占比止住2017年下滑态势,全年新增占比14.8%,稳步提高

前期货币政策滞后性影响叠加财政政策发力,M2小幅回升但仍处历史低位。12月M2增速略有回暖至8.1%,较11月回升0.1个百分点,主要受到前期央行设立TMLF,提高再贷款、再贴现额度,以及低基数影响。此外,12月财政存款减少10.4万亿元,财政支出增加支撑M2增速。未来如若M2继续企稳,将会对企业经营活动有所支撑。

2、宽货币向宽信用传导受阻,表外转表内不畅原因在于部分非标产品受监管约束难以回表;同时,银行资本金压力大,风险偏好低,表内贷款力度不足,信用仍紧。

表外融资项目中规避监管和信贷约束的部分,回表难度大。2011-2013年,信托贷款、委托贷款、名股实债等众多非标融资工具快速发展,地方融资平台对利率敏感度低,房地产企业利润空间大,因此非标部分投向地方融资平台和房地产企业。该类非标产品大多无法顺畅回表,表内信贷资金无法承接过去大量的非标资产。

非标回表加大银行资本金压力,银行放贷乏力。中小银行资本充足率考核压力大,2018年9月底商业银行资本充足率要求13.81%,一级资本充足率11.33%,核心资本充足率要求10.8%。非标回表将再度增加银行的资本金压力,因此各银行尤其是中小银行无力扩大信贷供给,信贷回表力度不足。

同时,银行风险偏好低,对民企、小企业惜贷。2018年中国宏观经济景气度回落,叠加外部环境恶化,实体经济下行压力大,民企信用违约事件频发,银行不良贷款占比攀升,风险偏好降低,放贷意愿不足,对民营企业、小企业惜贷,新增贷款力度不足。

3、目前宽信用政策效果有限,表外转表内不畅导致社会融资规模增速持续下滑,民营企业和小企业融资困难,贷款利率上行;另一方面,尽管货币政策逆周期调节,货币宽松,但信用难宽,资金沉淀在银行体系内,银行间利率下行。

货币宽松,信用仍紧,人民币表内贷款增长幅度不及表外萎缩幅度,货币供给收缩,融资形势持续紧张。2018年,受金融去杠杆、资管新规影响,表外融资大幅萎缩,全年新增人民币贷款同比多增1.46万亿元,但表外融资同比少增6.5万亿元,表内信贷增长幅度不及表外萎缩程度,融资形势紧张。此外,表外转表内,银行信贷增加,相应损耗银行的存款准备金,必然带来货币供给的压力,货币供给M2增速一直在8%低位波动。因此信贷回表本身就带来了一定程度的紧缩。

民企高度依赖非标和“影子银行”,表外转表内增加民营和中小企业融资难度。民企在融资体系中融资占比与其贡献不匹配。民营企业是国民经济和社会发展的生力军,具有“五六七八九”特征。但2016年私人控股企业贷款总额占比仅34.0%。表内贷款乏力,民企更依赖非标融资。2015-2017年,国有企业借款结构中,银行贷款占据绝对主导地位,非标融资占比约3%-7%,因此2018年非标融资大幅萎缩对国企的影响相对有限;但对于民营企业而言,2015-2017年民企非标融资占比分别为43.9%、38.3%和15.4%。随着资管新规的出台,影子银行快速萎缩,民企融资难度明显增大。伴随2018年债券、股票市场不景气,融资能力下降,民企融资渠道进一步收窄,民企融资难、融资贵问题在2018年显著突出。

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